¿"Siempre y en todo lugar..."? La inflación sube aunque se achicó la base monetaria

Con la acumulación de reservas no alcanza. Así lo demuestran los últimos meses en los que, pese a la compra de miles de millones de dólares por parte del Banco Central, la base monetaria no paró de achicarse. De este modo, no solo se desmiente la que el Gobierno identifica como única causa de la inflación, sino que la entidad que dirige Santiago Bausili también se aleja del que es, supuestamente, su objetivo primordial: la remonetización de la economía.

El año pasado, el ministro de Economía, Luis Caputo, reconoció que, aunque el BCRA compraba dólares diariamente, el problema era que no lograba acumular reservas. Eso cambió a partir de diciembre, cuando la entidad monetaria modificó su programa para admitir la compra de reservas en medio de las bandas cambiarias y no solo al salirse de su techo o piso.

El Banco Central logró acumular unos 6.000 millones de dólares durante 2026, sobrecumpliendo su propia meta consensuada con el FMI. Así logró que las reservas netas se encuentren a punto de dejar el terreno negativo que arrastraban desde mediados de 2023.

Sin embargo, en estos meses quedó cada vez más claro que esta tendencia, positiva en sí misma, no alcanza por sí sola para reactivar la economía. Se trata de la que debería ser la prioridad del BCRA, al menos según su propio plan oficial, ya que, el 15 de diciembre pasado, la entidad anunció que en 2026 arrancaría una nueva "fase de remonetización". Es decir, una fase en la que buscaría que aumentase la demanda genuina de pesos, para así recuperar el crédito y dinamizar la menguante actividad, revirtiendo los desplomes en sectores clave como la industria y el comercio.

En buena medida, esto se debió a que la acumulación de reservas no se tradujo en un aumento de la base monetaria. Al contrario, desde noviembre esta se redujo, en términos reales, en un 11,2%, según un informe de la consultora Quantum Finanzas, que dirige Daniel Marx. De manera similar, el grupo GERES calculó que la base monetaria real disminuyó un 10,6% entre ese mes y marzo pasado, al permanecer congelada en unos 40 billones de pesos.

Menos base monetaria: menos remonetización pero más inflación

Lo que ocurre es que los pesos que emite el BCRA gracias a la acumulación genuina de reservas son inmediatamente esterilizados a través de títulos del Tesoro, por lo que nunca entran realmente en circulación.

"Ese dinero emitido no fue a parar a la economía real, ni al consumo ni a la inversión industrial ni al comercio ni a la construcción. Fue a parar a los bonos, a comprar letras del Tesoro", explicó Haroldo Montagu, economista de la consultora Vectorial y ex viceministro de Economía, y agregó que eso va en la misma línea con el rollover del 127% que se produjo en la licitación del último jueves.

Así, el Gobierno busca evitar que exista un sobrante de pesos que pueda acelerar todavía más la inflación. Pero, para su desgracia, esta tendencia entra en franca contradicción con el dogma de Milton Friedman, hecho propio por Javier Milei, que dice que la suba de precios "es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario generado por un exceso de oferta de dinero".

En este caso, la oferta de dinero por esta vía se achica, pero la inflación no paró de subir mientras la base monetaria real bajaba: pasó de un 2,5% en noviembre a un 3,4% en marzo.

"Hay un problema en quién puede abastecer esos eventuales pesos que el sector privado podría demandar este año, ya que no vienen de la emisión primaria, que es la base monetaria", explicó Alejandro Krebs, economista de GERES especializado en agregados monetarios y finanzas públicas.

Krebs añadió que existen otras vías posibles para aumentar la oferta monetaria: que el BCRA incentive a los bancos privados a prestar sus depósitos para consumo e inversión, o bien que se dinamice la venta de dólares en manos de los privados (en el "colchón"). Pero esto último no está ocurriendo, mientras que en los últimos meses se estancaron los créditos personales, prendarios e hipotecarios.

Tanto o más preocupante es la contradicción que esto implica para con el objetivo primordial del Banco Central, ya que el achicamiento de la base monetaria y la ausencia de otras fuentes de oferta implica menos disponibilidad de pesos, lo que dificulta satisfacer la mayor demanda de pesos del sector privado que debería existir en una economía remonetizada.

"Evidentemente, la disparada inflacionaria lleva a que el Gobierno utilice el apretón monetario para contener la suba de precios, en contra de su objetivo de remonetizar la economía", resumió el economista de GERES.

En el mismo plano, Montagu alertó que esta "es una remonetización media inservible, porque el Banco Central emite y el Tesoro absorbe. Entonces, en el medio, la actividad ni se entera".

En definitiva, el Gobierno subestimó la inflación, lo cual lo obligó a tener que priorizar que esta no se acelere, y en ese proceso, señaló Krebs, terminó sobreestimando el crecimiento de la actividad para este año (el FMI y el Banco Mundial acaban de recalcular un crecimiento del PBI de Argentina del 3,5% en 2026 en lugar del 4% que proyectaban el año pasado).

El único aporte real a una remonetización es la baja de las tasas de interés para impulsar los créditos, remarcó el economista de GERES. Un punto que, sin embargo, podría estimular la inflación. Aunque el Gobierno siga diciendo que todo marcha acorde al plan, las contradicciones del programa económico son cada vez más palpables.